利差超5个百分点！一边节节走低太平洋股票，一边居高不下，城投境内外发债利率为何差异巨大？

　　21世纪经济报道 21财经APP 唐曜华

　　在内地城投债融资成本一降再降的情况下，城投境外融资利率却越来越高。

　　7月9日新疆一家AA级区县级城投公司阿克苏信诚资产投资经营有限责任公司在内地发行2年期私募债“24信诚02”票面利率已低至2.58%；与此同时，7月4日四川资阳市一家AA级城投资阳发展投资集团有限公司公告在境外发行的2年期美元债票面利率却高达7.9%，而且前者无担保，后者有重庆兴农融资担保集团有限公司提供担保，境内外城投债融资再现极致分化。

　　“城投境外发债的成本一直比较高，除了你看到的票面利率外，其实还会给贴息，实际融资成本非常高。”一位专注城投债领域投融资的专业人士称。

　　据了解，城投境外发美元债融资成本高企背后除了美元收益率本身较高以外，还有境内资金汇到境外的QDII额度紧张，锁汇成本高等因素。城投境外发行的中资美元债虽然在离岸市场以美元为货币发行，但投资者中不少为境内投资者。

　　城投境外发债成本高企

　　随着资产荒行情持续演绎，进入7月份后，城投债境内发债利率继续走低，wind数据显示，以发行起始日统计，截至7月11日，7月份以来发行的3年期主体评级AA级的城投债票面利率的算术平均值为2.57%。6月份发行的3年期AA级城投票面利率平均值为2.66%，5月份这一数据为2.84%，即使是相对低评级的AA级城投债，发行利率也节节走低。

　　然而城投债境外发行美元债利率却居高不下，以定价日统计，截至7月11日，7月以来城投公司已发行14只中资美元债。其中期限为3年的城投债最多，3年期城投债平均票面利率为5.55%。并且出现了票面利率高达7.90%的城投债，主体评级为AA级的四川资阳市城投公司资阳发展投资集团有限公司发行的一只两年期城投中资美元债“兴农担保7.9%”，在由重庆兴农融资担保集团有限公司提供担保的情况下，票面利率依然高达7.9%。

　　6月底另一家城投公司许昌市投资集团有限公司发行的一只2年期美元债“许昌投资 9.5 %N20260628”票面利率更是高达9.5%。许昌市投资集团有限公司为河南许昌市的城投公司，主体评级为AA+。还有多只城投公司发行的中资美元债票面利率超过8%。

　　“城投公司境外发行的中资美元债利率相对更高，跟美元资产收益率本身更高有一定关系，再加上境内富人资金要去买境外的中资美元债，还有锁汇成本。”一位券商固收首席分析师认为。

　　而境内资金汇出还面临外汇管制等因素制约。“据我们了解，现在汇出去比较难了，QDII额度紧张。”上述专注城投债领域投资和融资的专业人士。

　　目前境内资金是境外一些中资美元债的投资主力，资金汇到境外难度加大，也影响了中资美元债的投资者支持力度。

　　通过中资美元债融资对城投公司而言综合成本不低，远远高于境内融资。“比如中资美元债票面利率6-7%居多，很多会贴息，加上贴息后成本可能就达到8%-10%。” 上述专注城投债领域投资和融资的专业人士。

　　中资美元债为城投公司相对宽松的融资渠道，此前只要期限不超过1年，只需备案即可发行，成为部分城投公司解决短期资金紧缺“燃眉之急”的融资渠道。此类短期限城投债一度火爆。不过今年以来中资美元债也面临更严监管，短期限中资美元债发行减少。而1年以上期限的城投中资美元债则需要发改委审批。

　　境内融资成本低但被严控

　　城投转向境外更高成本融资背后，是境内新增融资被严控。去年9月发布的《关于金融支持融资平台债务化解相关工作的指导意见》(业内简称“35号文”)出台后，城投被严控新增债务，今年有愈发严厉收紧的趋势。据了解，目前城投债融资金融机构会参照“35号文”规定的名单和央行的名单来执行政策，名单内的城投公司被严控新增债务，只能借新还旧。

　　除了发债和贷款不允许新增债务以外，城投非标融资的渠道也基本被一一严堵，上个月信托公司被要求严格落实“35 号文"要求，对于名单内城投，不论作为融资主体还是担保主体，相关债务只减不增。

　　金融租赁也被要求逐步退出融资平台业务。5月9日，金融监管总局非银机构监管司党支部在《中国银行保险报》上发表了一篇标题为《推动非银机构更好服务高质量发展》的文章，其中提到推动金融租赁公司积极稳妥退出融资平台业务，严禁将不适格租赁物进行重组、续作。

　　城投此前依赖的另一大融资渠道定向融资渠道可能也“没戏”了，定向融资依托金融资产类交易场所进行，而目前各地金融资产类交易场所(以下简称“金交所”)正加速走向终局。6月金交所已经掀起今年第三批关停潮，包括广东、天津、山西、黑龙江、河南、海南、厦门、宁波等多地金融管理部门发布公告，取消辖区内相关金交所的金融资产交易业务资质。

　　而今年下半年城投债依然面临较大的到期偿债压力。Wind数据显示，今年下半年城投债到期只数2541只，总偿还量1.73万亿。但在新增融资严控之下，去年11月以来城投债券融资大部分时候净融资额为负。今年上半年城投债净融资额为-1711.9亿，即总融资额比总偿还额少1711.9亿，大部分月份净融资额为负。

　　新项目少导致融资更难

　　即使有新增空间，城投公司要实现融资也面临重重困难。据了解，在严控债务新增的化债总思路下，各地上马的新项目也并不多，反过来对城投融资也进一步形成制约。包括银行贷款、发行企业债、信托融资等均需要城投公司有对应项目才能融资。

　　上个月，信托公司被“窗口指导”，要求非标信托需进行组合投资，并设定了单一资产占比不得超过25%的限制。“在目前城投新项目匮乏的情况下，要凑齐这么多项目比较困难。” 专注城投债领域投资和融资的专业人士称。

　　新旧动能转换过程也可能影响项目数量。根据中诚信国际统计，近年来以土整及基建为最主要业务的平台数量占比逐步下降，而以公用事业、新基建等其他领域为主要业务的平台数量占比有所抬升。整体而言，传统基建领域增长愈发受限的背景下，城投企业需进一步向新兴领域布局，主动寻求增量空间，但考虑到当前新动能尚未成势，城投转型的增量空间仍然受限，短期来看，城投转型发展仍面临一定难度。

　　“项目少主要影响增量，存量债务的话应该还是可以继续借新还旧的，不过借新还旧主要用来还本金，并不包括利息。利息还得城投公司自己想办法。”上述券商固收首席分析师认为。

　　也有一些地区尝试将经营性业务划入新公司或相关公司打造产投平台太平洋股票，以规避对城投融资的限制，但对于承担了部分公益业务、整体赚钱业务少的城投公司而言，往产投平台转型后可能还是面临自身造血能力不足等困难，能否摘掉城投的“帽子”也存在不确定性。